方正策略：市场降温会改变上行斜率，但不会影响上行空间，春节兑现的压力减轻，春季攻势有望贯穿春节和两会，慢牛上涨的概率较大

核心观点

1.去年12月中旬以来，A股情绪先缓慢上升，今年1月以来快速拉升，全A成交金额和换手率自低点翻倍，股权风险溢价跌破近10年均值，上周后半周逐步降温。

2.融资余额抬升斜率和去年Q3基本接近，但从融资余额占流通市值比例（2.5%左右），以及融资买入额占比来看（11%左右），并未显著突破此前的运行区间。

3.市场结构性的估值分化在加大，中证500/1000和沪深300的估值比来到2018年以来的高位，行业层面估值分化明显，科技成长相关赛道估值分位普遍偏高，周期处于适中位置，消费、金融部分细分行业估值分位较低。

4.近一个月的市场上行区间，产业资本减持并未加速，维持在较为温和的水平，减持较多的行业主要集中在成长和制造，红利板块则出现少量增持。

5.市场降温会改变上行斜率，但不会影响上行空间，春节兑现的压力减轻，春季攻势有望贯穿春节和两会，慢牛上涨的概率较大，结构上关注科技成长的扩散，包括硬科技、AI应用、恒生科技以及估值业绩匹配度较好的有色、化工、电力设备、机械等细分方向。

风险提示：

AI泡沫破裂，国内外流动性显著收紧，稳增长政策力度不及预期，中美关系大幅恶化等。

正文如下

1 市场资金情绪：周中市场情绪回落

1.1 市场主要情绪指标

去年12月中旬以来，A股情绪先缓慢上升，今年1月以来快速拉升，全A成交金额和换手率自低点翻倍。进入2026年，1月5日至9日全A日均成交额已升至约2.9万亿元，显著高于此前历史中枢；随后在1月12日至14日进一步放大至日均约3.8万亿元，其中1月14日单日成交额接近4.0万亿元的阶段高位，反映资金博弈与情绪交易一度处于亢奋区间。在高位放量之后，1月15日至16日全A日均成交额回落至约3.0万亿元，较1月14日峰值已有明显回落，增量资金边际趋缓、短期交易情绪从高位有所降温，但整体量能仍维持在近几年相对高位区间。

换手率指标显示，1月中旬以来市场情绪在经历阶段性高潮后有所回落。2020–2025年全A日均换手率中枢约为1.0%，进入2026年后，1月5日至9日全A换手率均值已抬升至约2.24%，明显高于历史中枢。随后在1月12日至14日情绪进一步升温，区间均值约2.96%，其中1月14日单日换手率一度升至3.18%的阶段高位，反映短线博弈情绪处于亢奋区间。但在高位放量之后，1月15日至16日全A换手率回落至约2.33%，较1月14日峰值明显回落，短期交易情绪有所降温，不过整体仍显著高于过去数年的均值水平。

两融余额变化显示，从近期走势看，两融余额自2025年末的约2.54万亿元起步，1月5–9日区间均值约2.6万亿元，截至1月15日，余额已增至约2.72万亿元。从两融余额占A股流通市值比重来看，杠杆占比自2024年四季度低点持续修复，当前已回升至近一年偏高区间。自2024年9月中旬以来，该比重大致围绕2%波动，其中9月30日曾下探至约1.83%的阶段低点，随后随市场企稳与两融回升，至2024年底已修复至约2.33%。2025年全年该指标均值2.34%，年内高点多在2.5%左右，年末进一步升至约2.49%。进入2026年后，占比仍延续温和上行趋势，截至1月15日已上行至约2.55%，接近过去一年来的高位水平。综上所述，融资余额抬升斜率和去年Q3基本接近，但从融资余额占流通市值比例（2.5%左右），以及融资买入额占比来看（11%左右），并未显著突破此前的运行区间。

从ERP角度看， Wind全A ERP在2018–2019年年均大致处于约2.6%–2.9%区间，2020–2021年牛市期间伴随估值快速抬升，ERP中枢下行至约1.6%–2.1%，反映风险补偿要求明显降低、情绪偏乐观。2022年以来，在外部环境扰动、盈利预期反复的背景下，ERP重新抬升至约3.0%左右，2024年年均水平更是上移至接近3.8%，处于历史偏高区间， 2025年ERP中枢略有回落至约3.4%，随着政策组合拳落地、盈利预期企稳，市场对风险的定价开始边际缓和。股权风险溢价跌破近10年均值，上周后半周逐步降温。

1.2 宽基指数估值对比和热门赛道估值

当前市场估值结构显示，风格分化已达到历史高位。截至2026年1月16日，沪深300指数市盈率约为15倍，上证50指数市盈率约为12倍。以2020年1月1日至2026年1月16日为统计区间，这两个估值水平分别位于该区间约81%与77%的历史分位。整体而言，市场估值虽处于偏高状态，但仍在可接受范围内。同区间内，中小盘估值已进入显著高位区间：中证500 PE约40.3倍（100%分位，创样本内新高）、中证1000 PE约50.1倍（99.9%分位）。同区间内，从相对估值水平看，中证500指数相对于沪深300指数的市盈率倍数约为2.7倍，处于历史区间的上限（100%分位）；中证1000指数相对于沪深300指数的市盈率倍数约为3.36倍，亦居于历史高位（94%分位）。因此市场结构性的估值分化在加大，中证500/1000和沪深300的估值比来到历史以来的高位，行业层面估值分化明显，科技成长相关赛道估值分位普遍偏高，周期处于适中位置，消费、金融部分细分行业估值分位较低。

当前市场情绪正处于从“偏亢奋”向“中性偏暖”的切换阶段，这直接塑造了热门板块的估值水位与结构特征。一方面，积极的情绪仍在为产业叙事提供支撑，使得半导体（86.8%分位）、软件开发（94.3%分位）等成长方向维持在历史高估值区间，表明风险偏好尚未系统性收缩。另一方面，情绪边际降温也促使资金对估值安全边际的要求提升，因此即便在情绪整体正向的背景下，白酒（20.6%分位）、银行（35.5%分位）等板块仍因缺乏短期弹性而处于估值分位低位，形成鲜明的“成长溢价”与“价值折价”并存格局。这一情绪阶段对应的市场特征是：结构机会依然存在，但波动加大、轮动加速。

2 上市公司行为：产业资本净减持尚未进入高强度阶段

从全口径年度数据（净减持=减持-增持）来看，尽管2025年市场累积涨幅较大，但产业资本净减持规模并未达到历史极端水平。在2010年1月1日至2026年1月14日的统计区间内，2025年全年数据处于约80%的历史分位，虽较2024年的低位（约631亿元，19%分位）明显回升，但仍显著低于2020-2022年的峰值（分别为6,334亿、5,630亿和4,222亿元）。我们判断，2026年的产业资本行为在性质上将与2025年相似：均是从非常态低位向历史常态区间回归的过程。

从周度数据观察产业资本净减持：在2010年1月1日至2026年1月14日的统计区间内，2025年12月以来的周度数据及其滚动四周均值显示，近期的减持节奏更值得关注。12月上中旬净减持规模处于偏高但可控区间：12/3–12/9为71.8亿元（约89分位）、12/10–12/16为59.2亿元（约84分位）、12/17–12/23为68.6亿元（约88分位）；随后逐步回落，12/24–12/30为33.6亿元（约69分位），12/31当周降至19.1亿元（约55分位），2026年1/1–1/7为43.4亿元（约75分位）。整体来看，市场上涨后产业资本并未持续加速减持。从滚动四周均值看，截至1/14仅为49.3亿元（约79分位，仍低于80分位阈值50.8亿元），显示产业资本尚未进入持续高强度减持阶段。

从行业结构看（申万一级行业口径），在2026年1月1日至2026年1月14日统计区间内，产业资本累计净减持约144.6亿元（减持154.3亿元，增持9.8亿元），行业分布呈现“以高β成长与制造业为主、资源与红利板块对冲有限”的特征。净减持规模前三大行业为医药生物、基础化工和有色金属，合计约50.0亿元，占总净减持规模的34.6%；若加上电力设备、计算机和国防军工，前六大行业合计净减持约91.9亿元，占比升至63.5%，显示减持压力明显集中。另一方面，净增持（即净减持为负）主要集中在煤炭（-1.6亿元）、轻工制造（-0.1亿元）和银行（-0.1亿元）等行业，对整体资金流出的对冲作用有限。结构上表现为“集中于医药、电力设备、TMT、军工等高波动板块，红利与资源板块仅提供有限对冲”的格局。近一个月的市场上行区间，产业资本减持并未加速，维持在较为温和的水平，减持较多的行业主要集中在成长和制造，红利板块则出现少量增持。

3 监管定调与ETF资金大幅流出：市场进入情绪再平衡阶段

近期A股市场的舆情环境出现显著变化。此前在指数走强与热点扩散的推动下，市场围绕“趋势确认、情绪升温”的叙事持续强化；但随着监管层对交易过热关注度上升，以及宽基ETF资金流向出现反向信号，市场情绪逐渐从“预期加速”转向“主动控速”。

具体来看，本轮情绪调整主要由三方面因素触发：

一是逆周期调节信号释放。交易所将融资买入保证金最低比例由80%上调至100%，自2026年1月19日起对新开融资合约生效。该举措明确了防范杠杆过快扩张的政策导向。值得注意的是，同期两融余额仍持续攀升并首次突破2.7万亿元，形成“政策引导降温”与“杠杆资金惯性冲高”之间的预期差，进一步加剧了市场对短期过热风险的警惕。

二是交易监管预期强化。监管层在近期会议中强调将强化交易行为监管，严肃查处过度炒作，同时加强对信息披露的约束。结合对部分高位个股异动采取的措施，市场题材博弈正从“聚焦想象空间”向“重视兑现能力”转变。

三是宽基ETF资金流向逆转。股票ETF出现单日净流出668亿元，其中沪深300相关ETF净流出超过350亿元；“维稳资金类ETF”亦呈现创纪录资金流出。

综合来看，我们认为当前市场更接近于“趋势中的主动降温”，而非“趋势的终结”。短期风险偏好或将受到抑制，高估值及高波动题材板块可能面临更严格的结构性约束，资金有望从单纯的主题博弈向有业绩支撑、逻辑相对清晰的方向收敛。宽基ETF的资金流出更多反映机构进行仓位调整或向行业主题ETF的再配置。

后续建议重点关注两类信号：一是宽基ETF资金流向是否趋于平稳，二是两融余额增长是否放缓。若两者均出现温和收敛，市场有望进入震荡整固、结构轮动的阶段；反之，若杠杆情绪持续升温而监管进一步强化，则市场波动可能阶段性加剧。

分析师声明

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。

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