基金经理投资笔记 | 锚定三重闭环，拥抱基本面慢牛

《基金经理投资笔记》资产配置系列

以配置驭周期，以专业守财富

作者：魏凤春（博士），创金合信基金首席经济学家

2026开年市场叙事交易的热潮已显疲态，基本面驱动的慢牛逻辑正在悄然回归。近期监管层对网络信息的规范管理，实质上是遏制单纯叙事交易引发的市场大起大落风险。历史反复证明，这种脱离基本面的狂热与恐慌，不仅会酿成局部金融风险，若处置失当，更可能向实体经济传导，形成更大的外部负效应。因此，引导投资者从叙事交易转向基本面交易，是政府弥补市场失灵的必然之举，与2025年外部冲击下决策层动用“类平准基金”托市异曲同工。投资者对后者往往欣然接受，对前者却多有不解。若置于中国式现代化的宏大叙事与现实路径之中审视，这些决策便显得顺理成章、深谋远虑。

本篇笔记从金融哲学的底层逻辑出发，提炼中国股市在现代化进程中的核心职能，剖析当前职能发挥的失衡表现。同时，回顾历史大起大落的深刻教训，并在此基础上对政府纠正市场失灵产生新的认知，从而为长期的价值发现进行策略的调试。

一、中国式现代化进程中股市的定位与基本职能

在中国式现代化的宏大叙事中，股市早已超越单纯的融资与交易平台，而成为连接民生福祉、产业升级与国家战略的核心枢纽。从金融哲学的底层逻辑出发可以将中国股市的核心职能凝练为“资产负债表修复、科技成长融资、存量资产市场化定价”的三重闭环。这一框架既是对当下市场运行规律的提炼，也是对中国金融与实业共生关系的注解。

“资产负债表修复”是三重闭环的民生起点

居民部门作为经济循环的终端，其资产负债表的健康程度直接决定消费动能与经济韧性。在居民储蓄高企、房地产等传统资产波动加剧的背景下，股市通过盈利驱动的慢牛行情，能够实现居民股票资产的稳健增值，从而对冲财富结构风险，通过财富效应提振消费信心，从需求端为实体经济注入持续动力。这一职能的本质，是让金融市场的收益真正回归居民部门，通过市场化的财富分配机制，夯实共同富裕的微观基础。唯有居民资产负债表得以修复，内需循环才能真正激活，现代化进程才拥有坚实的民生底座。

“科技成长融资与公司治理赋能”是三重闭环的核心引擎

新旧动能转换的关键阶段，硬科技、高端制造、新质生产力等战略领域亟需长期资本的持续投入。股市通过市场化定价机制、信息披露规范、股权激励设计，为科创企业提供全生命周期的融资支持，更以制度约束推动公司治理现代化，让资本与技术深度绑定。这一职能的本质，是“金融服务于实业”的具象化——资本不再是短期逐利的工具，而是成为孵化创新、培育新质生产力的长期伙伴。从科创板的设立到北交所的扩容，中国股市正逐步构建起适配科技产业生命周期的融资生态，让“科技—资本—产业”的正向循环成为现实。

“存量资产市场化定价”则是盘活存量资源、优化配置效率的深层逻辑

在产业转型的关键时期，大量存量资产需要通过证券化实现价值重估与流转。股市的公开定价机制，不仅能让存量资产的内在价值获得市场认可，更能通过引入社会资本完善治理结构，提升运营效率。这一职能的核心，是让市场在资源配置中起决定性作用，打破传统行政估值下的价值错配，让存量资产在市场化浪潮中实现保值增值，最终服务于国家战略目标。

三重职能并非孤立并存，而是相互支撑、动态联动的有机整体：居民财富增长为科技产业注入增量资金，科技突破提升上市公司质量并反哺居民资产增值，国有资产的市场化定价则激活存量资源，为整个经济体系注入新的活力。这一闭环的核心是“金融活、经济活”的生动实践，它让股市从单纯的交易场所，转变为服务中国式现代化的坚实金融枢纽。这一金融哲学逻辑有助于在市场波动的表象之下锚定中国金融改革的根本方向。

二、当前三大职能发挥的程度

截至2026年初，A股市场在三大职能的发挥上呈现某种程度的不均衡，这正是政府干预市场失灵的核心依据，契合“金融服务于实业，市场机制需政策托底”的底层逻辑。

第一，在资产负债表修复层面，进展相对滞后。2023年以来A股的震荡走势，使得居民财富效应未能充分释放。截至2025年末，居民股票资产占家庭总财富的比例仍不足10%，与发达国家20%-30%的水平存在显著差距。高储蓄、低风险偏好导致资金难以有效入市，消费动能持续受抑。若市场出现非理性下跌，居民财富大幅缩水，将进一步恶化资产负债表，削弱内需循环的民生底座。

第二，科技成长融资职能的落地相对扎实。截至2025年，科创板、北交所已累计为超1200家硬科技企业融资超过1.5万亿元，其中半导体、人工智能、新能源等战略领域占比超过40%，有效支撑了新质生产力的培育。然而，叙事交易仍时有发生，如2023年AI板块的短期过热，导致资金偏离具备真实技术壁垒的企业。这暴露了市场在缺乏长期资金约束时的脆弱性。

第三，国有资产市场化定价职能则面临更大挑战。当前国企上市公司估值普遍偏低，2025年中证国企指数市盈率仅为11倍，显著低于沪深300的15倍，反映出存量资产价值尚未得到市场充分认可。市场或过度追捧重组概念，或在下跌中错杀优质资产，这些行为均背离公允定价原则，阻碍资产保值增值与战略支撑功能的发挥。

三大职能本质上是金融与实业的共生契约。当市场自发运行偏离这一契约时，或因情绪恐慌导致非理性下跌，或因叙事狂热引发市场波动加大，这都使得政府干预具有充分的合理性与正当性。这种干预并非对市场机制的否定，而是对市场失灵的必要矫正。

三、股市大起大落的历史教训

中国股市多次大起大落的核心教训，在于市场运行未能始终锚定“服务实体经济”的本质，屡次陷入“政策驱动—资金炒作—泡沫破裂”的恶性循环，严重背离三大核心职能。

2007年牛市中，市场狂热推动沪指突破6000点，但资金主要涌入周期股与题材股，未能有效支撑科技产业升级与居民资产负债表修复。泡沫破裂后，居民财富大幅缩水，消费动能受抑，金融风险向实体经济传导。这一事件印证：脱离实业支撑的行情注定不可持续，非理性上涨非但无法修复居民财富，反而会放大系统性风险。

2015年杠杆牛的教训更为深刻。场外配资泛滥加剧资金博弈，科创企业未获长期资本支持，反而因股价剧烈波动加剧融资难度。监管去杠杆引发千股跌停，居民财富蒸发、上市公司股权质押爆仓，直接威胁金融体系稳定。这正是市场失灵的典型表现：过度依赖资金杠杆而非盈利驱动，让股市偏离服务实业的初衷。

2020年后的结构性行情，虽在政策引导下逐步聚焦硬科技与高端制造，科创板为战略新兴产业累计融资超8000亿元，体现了科技成长融资职能的部分回归，但阶段性题材炒作时而出现，暴露出市场易受情绪驱动、缺乏长期资金约束的结构性缺陷。

历史教训的核心启示在于：股市的健康运行，必须以三大职能为锚，依托“政策托底+机制约束+长期资金”的三重保障。脱离这一框架的行情，无论是非理性上涨还是恐慌下跌，都会损害民生、产业与国家战略的底线。

四、政府如何纠正市场失灵？

市场失灵理论表明，完全自由的市场在信息不对称、外部性、公共产品属性等领域难以实现资源配置的最优效率。中国股市具有显著的公共产品属性，它承载着服务中国式现代化、实现共同富裕与国家战略的宏大使命。同时具有强烈的外部性，居民财富效应向消费传导、科技融资向产业升级溢出、国有资产定价向资源优化扩散。当投资者行为短期化、情绪化主导市场时，市场自发调节往往失效，难以维护三大职能的闭环运行。此时，政府作为“看得见的手”进行适度干预，是弥补市场失灵、维护公共利益的必然要求。

这一逻辑与逆周期调节理论、发展经济学中政府引导型市场经济的实践高度契合。在中国式现代化的特定阶段，股市不仅是市场，更是承载国家战略的金融基础设施。政府干预的本质，是在市场机制基础上补充政策托底，确保金融始终服务于实业、服务于民生、服务于现代化大局。

从有效市场和有为政府的基本原则出发，政府纠正市场失灵的目的是确保股市三大职能的发挥。具体而言，我们推测将会有如下行为：

第一，守住民生底线，保障资产负债表修复职能。非理性下跌若导致居民财富持续缩水，将进一步抑制消费、恶化内需循环，动摇现代化进程的微观基础。

第二，维护产业升级，确保科技成长融资职能不偏离。防止资金因叙事炒作而脱实向虚，确保长期资本真正流向硬科技与新质生产力领域。

第三，保障国有资产战略价值，实现市场化定价职能。避免存量资产被错杀或过度泡沫化，确保其在现代化进程中发挥保值增值与资源优化作用。

第四，防范系统性金融风险。大起大落的历史教训表明，局部风险若不及时阻断，极易向整个金融体系与实体经济扩散。

政府干预的必要性，根植于三大职能的公共属性与外部性，根植于中国式现代化对金融体系的战略要求。只有通过适度、精准的干预，才能让市场机制在服务实业的轨道上行稳致远。

五、资产配置启示：锚定三重闭环，拥抱基本面慢牛

在中国式现代化的宏大征程中，中国股市通过资产负债表修复、科技成长融资、国有资产市场化定价的三重闭环，成为连接民生、产业与国家战略的坚实枢纽。这一闭环的本质，是“金融活、经济活”的哲学实践，是金融回归服务实体本源的必然路径。当市场自发运行偏离三大职能时，政府的适度干预不仅是必要，更是责任所在——它是对民生底线的守护、对产业升级的呵护、对国家战略的托底。

在中国式现代化的宏大叙事中，股市三大职能“资产负债表修复、科技成长融资、存量资产市场化定价”共同构成了金融与实业共生的底层逻辑。对这一金融哲学逻辑的理解有助于我们在纷繁波动中锚定方向，这一框架的深化，不仅揭示了政府双向干预的必然性，也为投资者资产配置提供了深刻启示。

2026年叙事交易渐入尾声，基本面驱动的慢牛行情正在成为主导，资产配置应追求长期稳健增值，而非短期博弈。

首先，资产负债表修复职能启示我们优先配置能够带来财富效应、修复居民部门杠杆的宽基资产。在居民储蓄高企、内需待激活的背景下，宽基ETF（如沪深300、中证500）与“固收+”策略应成为大类资产底仓核心。这些工具波动相对可控、股息回报稳定，能在慢牛行情中实现盈利驱动的稳健升值，引导存款“搬家”，通过财富效应提振消费信心，夯实民生底座。短期叙事炒作虽诱人，但易放大波动，背离修复职能。

其次，科技成长融资职能指向硬科技与新质生产力的战略配置。科创板、北交所汇聚的半导体、人工智能、新能源等优质标的，应占据权益仓位的成长核心。长期资金的逐步入市与政策托底，将支撑“资本—技术—产业”正向循环，真正具备技术壁垒的企业将在基本面驱动下实现价值兑现。投资者应淡化题材炒作，聚焦业绩兑现与产业趋势，避免资金脱实向虚。

最后，存量资产市场化定价职能启示我们关注优质存量资产的重估机会。伴随证券化加速与治理优化，这些核心资产将在市场化定价中逐步修复价值。

总体而言，这一分析的核心启示在于：资产配置应以基本面为锚，构建“宽基底仓+科技成长+国企价值”的均衡组合，拥抱政府双向调节下的市场稳定逻辑。长期持有、逆向布局，方能在现代化进程中分享金融服务实业的制度红利，实现居民财富与国家战略的共振。